Le bouton « long » dans votre wallet. Hyperdash a suivi près de 400 000 wallets qui tradent des perpétuels sur Hyperliquid depuis six applications grand public : Phantom, MetaMask, Rabby, Trust Wallet, Invo et fomo. Le bilan, publié dans la nuit de samedi à dimanche, tient en une ligne. Ces traders ont perdu 280 millions de dollars depuis leurs débuts, dont 126 millions via les apps depuis novembre 2025.

Sur ces 126 millions, les frais pèsent plus lourd que les mauvaises positions, et un trader sur sept est encore actif après trois mois. Hyperliquid encaisse pendant ce temps 85 millions de dollars de frais sur 30 jours, tandis que le HYPE est sorti du top 10 après 13 % de baisse sur un mois.

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Hyperliquid et les builder codes : comment un wallet facture le trading

Chaque application accroche un « builder code » à ses ordres. Ce paramètre, prévu par Hyperliquid, permet à l’app de prélever sa propre commission sur chaque exécution, jusqu’à 0,1 % sur les perpétuels, en plus des frais de base du protocole (0,045 % pour un ordre au marché). L’utilisateur signe une fois un plafond de frais pour chaque builder, puis n’y pense plus.

D’après l’étude d’Hyperdash, un ordre de 100 dollars coûte entre 6,5 et 14,5 centimes selon l’app. MetaMask et Trust Wallet sont au plafond, Rabby est le moins cher.

Les frais se cumulent vite quand on trade beaucoup. Les clients d’Invo ont déposé 12,4 millions de dollars et généré 5,8 milliards de volume, soit 470 fois leur mise. Le dépôt typique sur cinq des six apps se situe entre 30 et 60 dollars.

Au total, les utilisateurs des six apps ont payé 66,9 millions de dollars de frais en onze mois, frais Hyperliquid compris, dont 29,9 millions pour les seuls clients de Phantom. Sur le bitcoin, qui représente la moitié du volume, « les frais seuls ont dépassé ce que les utilisateurs ont gagné sur les trades qu’ils ont clôturés ». Entre liquidations et frais de trading, le marché n’a même pas besoin de bouger contre vous.

Hyperliquid, Phantom et les autres : qui perd combien, et qui reste

Phantom concentre le gros des dégâts. Ses 154 000 traders cumulent 100,3 millions de dollars de pertes, 21 % d’entre eux sont en gain et 48 % ont subi au moins une liquidation. MetaMask suit avec 74 millions perdus pour 57 000 comptes.

Rabby est le cas à part. Avec 20 000 comptes seulement, 532 000 dollars de volume par trader et 79 millions de pertes, le wallet affiche aussi la plus forte proportion de comptes gagnants (28 %). Invo cumule le pire taux de liquidation (73 % de ses 89 000 utilisateurs y sont passés au moins une fois) et le plus faible taux de réussite (14 %).

La rétention raconte la suite. Sur 100 nouveaux traders, 39 sont encore là le mois suivant, 15 au troisième mois et 7 au bout de huit mois. Le flux ne tarit pas pour autant. Les six apps sont passées de 34 000 traders actifs mensuels en novembre 2025 à 118 000 en septembre, avec un volume record de 11,7 milliards de dollars le mois dernier, et chaque mois la moitié des actifs sont des nouveaux venus.

L’auteur de l’étude, Hanson Birringer, conclut que la croissance dépend « d’un approvisionnement régulier en nouveaux wallets ». Mike Dudas, de 6th Man Ventures, résume plus crûment : « plus d’argent a été perdu en frais d’app qu’en pertes de trading ».

Deux précautions avant de reprendre ces chiffres. Hyperdash est lui-même un builder sur Hyperliquid (1,5 point de base) et vend un terminal « pour trader plus intelligemment ». L’étude vise donc ses concurrents. Et les 280 millions couvrent tout l’historique de ces wallets sur Hyperliquid, y compris hors des apps, alors que seuls les 126 millions perdus depuis novembre sont attribuables aux apps elles-mêmes. Aucune des six n’a réagi, pas plus que Jeff Yan.

Côté protocole, DefiLlama compte 84,9 millions de dollars de frais sur 30 jours et 151 millions de rachats de HYPE au troisième trimestre via l’Assistance Fund. Les 66,9 millions de frais payés par ces particuliers en onze mois représentent moins d’un mois d’activité d’Hyperliquid.

Le modèle est celui des courtiers en ligne des années 2000, à une différence près : tout est public. Vous pouvez vérifier votre propre PnL, vos frais et votre builder code sur n’importe quel explorateur Hyperliquid avant votre prochain ordre. Le HYPE traite à 79 dollars ce mardi, 13 % sous son niveau d’il y a un mois, et le bitcoin tient ses 82 000 dollars sans que personne n’ait à payer dix points de base pour le détenir.

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Après le pétrole, les puces. Le Hyperliquid Policy Center est le bras lobbyiste de l’exchange de dérivés onchain. Ce mardi 20 octobre, il a déposé une lettre de commentaire auprès du régulateur américain des marchés à terme. Sa demande : autoriser aux États-Unis des contrats perpétuels d’un nouveau genre. Leur sous-jacent n’est ni le bitcoin ni le brut, mais l’heure de location d’un GPU. Hyperliquid avait déjà plaidé en août pour des perpétuels énergie et un trading 24h/24. Cette fois, l’exchange pousse donc l’outil roi de la crypto vers la matière première de l’intelligence artificielle.

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Pourquoi la CFTC s’intéresse au compute

Reprenons depuis le début. Le 19 août, la CFTC (Commodity Futures Trading Commission, le gendarme américain des dérivés) a ouvert une consultation publique. Son objet : des produits dérivés adossés à la puissance de calcul. Autrement dit, le prix de location des processeurs qui entraînent et font tourner les modèles d’IA. Son président Michael Selig avait alors donné le ton, selon Reuters. L’Amérique « ne peut pas gagner la course à l’IA sans un marché robuste de dérivés sur le compute ». La consultation portait sur quatre points, dont la surveillance du marché et la possibilité de contrats perpétuels sur le compute.

Pourquoi un régulateur de matières premières s’empare-t-il de ce sujet ? Parce que le prix du calcul bouge beaucoup et que personne ne peut s’en protéger. Prenons les chiffres cités par le HPC. Fin 2024, une heure de location d’une puce Nvidia H100 valait entre 2,50 et 3,19 dollars sur les places de marché en ligne. Un an plus tard, elle tournait autour de 2 dollars. Par exemple, un data center qui a acheté ses cartes à crédit encaisse la baisse sans filet. Un développeur qui loue du calcul subit la hausse de la même façon. Enfin, contrairement au blé ou au gaz, cette heure de calcul ne se stocke pas.

D’ailleurs, le marché traditionnel a déjà flairé l’aubaine. Le CME Group a annoncé en août des futures sur la location mensuelle des GPU H100 et B200. Ils étaient prévus sur le NYMEX pour le 5 octobre. Bref, des contrats datés, avec échéance, à l’ancienne.

Ce que réclame le Hyperliquid Policy Center à la CFTC

C’est exactement là que la lettre du HPC se place. Les contrats à échéance, dit-elle en substance, ne couvrent qu’une partie du besoin. Un data center loue ses machines heure par heure. Une plateforme d’inférence paie son calcul tous les jours. Or aucune de ces deux expositions n’a de date de fin. Un contrat perpétuel ne s’éteint jamais et se maintient par un mécanisme de financement entre acheteurs et vendeurs. Il épouse donc ce profil, sans obliger le couvreur à « rouler » sa position d’un mois sur l’autre.

Le HPC demande six choses au régulateur. D’abord, des dérivés sur les deux formes sous lesquelles le calcul se vend : la GPU-heure et le token d’inférence. Ce dernier est l’unité de texte produite par un modèle. Ensuite, des principes clairs pour les indices de référence. Le HPC soutient explicitement le standard proposé par Douro Labs, le contributeur principal de l’oracle Pyth. Par ailleurs, le droit pour plusieurs indices concurrents de coexister plutôt qu’un benchmark unique. Puis des limites de position et une surveillance renforcée pendant les premiers mois. Et surtout, l’examen des perpétuels sur le compute au cas par cas. C’est la procédure déjà utilisée pour les perpétuels crypto depuis la déclaration de politique de mai 2026.

Une porte ouverte en mai pour les perpétuels crypto

Ce dernier point est l’enjeu. Fin mai, la CFTC a approuvé le premier contrat perpétuel sur le bitcoin coté sur un marché régulé américain. Dans la foulée, elle a publié une doctrine qui autorise ce type de produit par examen individuel. Hyperliquid veut donc que cette porte, ouverte pour les cryptos, serve aussi aux matières premières. Le dossier énergie, en août, était ainsi le premier essai. Le compute est le second, et il arrive sur un terrain où Washington a envie de dire oui. En effet, le gouvernement américain le répète depuis des mois. La course à l’IA se gagne avec des marchés profonds, construits sur son sol.

La lettre pousse aussi un argument bien plus crypto. Une partie du marché du calcul tourne déjà onchain. Ainsi, des prêts en stablecoins garantis par des GPU, des crédits d’inférence tokenisés ou des réseaux d’inférence réglés sur blockchain. Demain, des agents logiciels achèteront peut-être du calcul en continu, sans intervention humaine. Ils auront alors besoin de marchés ouverts en permanence et réglés par du code. Autrement dit, la description d’un carnet d’ordres Hyperliquid.

Le calendrier n’est pas anodin pour l’exchange. Le CME, qui lance ses propres produits compute, a attaqué la CFTC en justice. Motif : l’autorisation des perpétuels de Kalshi et Coinbase. Entre le géant des dérivés et le régulateur, Hyperliquid choisit son camp et pose sa candidature pour fournir l’infrastructure. Désormais, les commentaires sont sur la table. La Commission n’a fixé aucune date pour trancher. Cependant, son président avait promis en août de premières « règles de la route » pour les marchés américains du compute.

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